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EVA, INDICADOR DEL VALOR ECONÓMICO

El mundo de los negocios y la administración de hoy son víctimas de la moda: la calidad total, la reingeniería, el justo a tiempo son herramientas utilizadas en su momento por los ejecutivos de las empresas como si fueran la solución a todos sus problemas y como si uno pudiera aislar cada uno de estos conceptos dentro de la empresa. Estas herramientas son sin duda interesantes pero revelan solamente una parte de la realidad de las firmas de acuerdo con Yvan Allaire, cofundador de la firma de consultoría canadiense Secor.

Francisco Barnier González Especial para Portafolio*
Recientemente se ha escuchado mucho sobre el Valor Económico Agregado (VEA o EVA en inglés), marca registrada de la firma consultora Stern Stewart & Co. en Estados Unidos, México y algunos países de América Latina. Sin embargo, son muchas las firmas que han desarrollado el concepto de valor agregado como McKinsey, el Boston Consulting Group y el Grupo Secor, entre otros. Son también muchas las firmas en el mundo que han adoptado el sistema de valor económico agregado que también es utilizado por algunos bancos de inversión para el análisis de inversiones.
El EVA es una medida del rendimiento de la empresa que nos indica cuánto valor se crea con el capital invertido lo que resulta en un indicador de valor para los accionistas. Una compañía crea valor solamente cuando el rendimiento de su capital (return on equity - ROE) es mayor que su costo de oportunidad o tasa de rendimiento que los accionistas podrían ganar en otro negocio de similar riesgo. La importancia del EVA es que se trata de una herramienta muy simple pero que abarca de manera integral a toda la empresa.
Los conceptos básicos que deben tenerse en cuenta para su cálculo son las utilidades operativas después de impuestos, el costo promedio ponderado de capital (WACC) y el capital económico, que incluye el patrimonio de los accionistas y la deuda de la empresa. El EVA se obtiene al deducir de estas utilidades el capital económico multiplicado por el costo de capital.
Si una empresa tiene un capital de 10.000 millones de pesos y su costo de capital es del 35 por ciento significa que su rendimiento esperado sería de 3.500 millones y si sus utilidades son de 4.000 millones de pesos, el EVA generado son 500 millones.
El ROE se puede descomponer en un número de variables críticas que pueden ser influenciadas por la administración de las firmas para mejorar el rendimiento de capital y en consecuencia aumentar el valor del EVA.
La descomposición del ROE permite medir el rendimiento de los activos mediante el producto del margen operacional y la rotación de activos, deducida la carga financiera medida por la relación de intereses a activos, resulta en el rendimiento de los activos antes de impuestos que multiplicado por el apalancamiento financiero calculado como la razón de activos a capital que produce el rendimiento de capital antes de impuestos. Este último multiplicado por la tasa de retención impositiva (100% - imp. / utilidad antes de imp.) resulta finalmente en el rendimiento estimado de capital o ROE. Vale la pena señalar que existen diferentes versiones para la descomposición del ROE. La toma de decisiones debe estar dirigida a afectar este indicador y mejorar el EVA de la empresa.
De otra parte, el crecimiento tanto de las utilidades como de los dividendos está determinado por la interacción simultánea del ROE y de la política de dividendos de las empresas. La importancia de lo anterior es que el crecimiento sostenible o la tasa de crecimiento que puede mantener una empresa sin necesidad de emisiones externas está determinada por el producto del ROE y la tasa de retención de dividendos que es la principal fuente de crecimiento del patrimonio de los accionistas.
De acuerdo con el modelo de la firma Secor, si se divide el ROE por el costo de capital se obtiene el índice de creación del valor (ICV) de una firma que si es superior a 1 indica que hay creación de valor económico para los accionistas de la firma y si es inferior a 1 muestra una destrucción del valor económico para los mismos.
Lo más importante de todo esto es que entre mayor es el índice de creación de valor mayor es el valor en bolsa de la acción. En consecuencia, existe una relación entre el ICV y la relación entre el valor de mercado sobre el valor contable o Q de Tobin, lo que permite predecir el valor teórico de bolsa de cada empresa dentro de su sector por cada ICV a partir de una regresión lineal de acuerdo al modelo de creación de valor de Secor.
El modelo genera un alpha que explica el potencial inexplotado de la industria o la compensación por normas contables que no permiten reconocer el verdadero valor de la firma. Los sectores de gran potencial de desarrollo como la telefonía celular presentan un alpha elevado; por el contrario, sectores en etapa de madurez como el de bebidas muestran un alpha bajo tal como lo muestra un análisis sobre el tema en la revista canadiense Commerce.
La pendiente de la industria es la forma como el mercado recompensa a una empresa del sector por su performance económica. El mercado reconoce un mayor valor agregado en la medida en que se tiene una pendiente más empinada.
En consecuencia, la Q de Tobin teórica puede ser calculada como la suma del alpha y el valor de la pendiente multiplicado por el ICV de cada empresa. La diferencia entre el valor de mercado y el teórico es denominado el delta de la empresa. En el análisis de Commerce, la empresa Coca-Cola presentaba una Q de Tobin teórica de 7 frente a un valor real de 8 muy superior a las demás firmas del sector como Pepsico, Anheuser-Busch, Seagram, entre otras.
Es por eso que el EVA es usado principalmente para la compensación de los ejecutivos de las grandes empresas puesto que los verdaderos resultados financieros se reflejan en el valor de mercado de las acciones de las firmas a su cargo que es lo que interesa -en últimas- a sus accionistas.
La firma consultora Secor, por ejemplo, desagrega el ICV en diferentes componentes relacionados con tres grandes funciones de la empresa: la operación, el financiamiento y el manejo estratégico que se integran dentro de un conjunto de gestión estratégica de creación de valor. El modelo es utilizado para identificar las acciones susceptibles de aumentar el valor de mercado de la empresa mediante motores estratégicos, financieros y corporativos. Los motores estratégicos tienen un efecto principalmente sobre el rendimiento sobre activos, los motores financieros permiten aprovechar el apalancamiento financiero y una estructura de capital y finalmente los motores corporativos corresponden a las acciones de reestructuración, políticas de adquisición y diversificación para mencionar solo algunas de ellas.
Para Yvan Allaire, toda empresa es un sistema estratégico, el cual hay que comprender y administrar globalmente. Indudablemente la simplicidad del modelo permite apuntar sobre variables específicas para la creación de valor económico durable. En conclusión, el EVA puede ser utilizado como parte integral de un sistema empresarial que contribuye a la toma de decisiones así como al desarrollo de estrategias de crecimiento y permite reconocer las verdaderas acciones creadoras de valor por parte de las empresas que adopten este concepto.
La adopción del EVA por parte de las empresas colombianas permitirá una adecuada gestión empresarial, mejorar su competitividad y aumentar la capitalización de mercado que determina la riqueza de sus accionistas.
* El autor es economista, especialista en Finanzas y Legislación Financiera de la Universidad de los Andes y M.B.A. de la Escuela de H.E.C. en Montreal (Canadá) con énfasis en Administración Internacional y Finanzas en el área de Gestión de Portafolios. Actualmente se desempeña como Vicepresidente Comercial y Financiero de la Corporación Financiera FES
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Francisco Barnier González Especial para Portafolio*
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